东北高速公路股份有限公司-案例点评
从公司治理角度分析东北高速分立的原因
“三角形”治理结构的败局
东北高速的三大股东及其持股次序从未改变过。这三大股东依次是黑龙高集团、吉高集团、华建交通。三者最初持股比例分别是30.18%、25%、20.09%，根据公司2007年年报，三大股东的持股比例分别为：龙高集团26.905%，吉高集团22.288%，华建交通17.919%。
董事会中，三大股东分别派出4名、3名和2名董事。东北高速成立初期，为分享控制权，三大股东事先约定，由黑龙江高速派遣董事长，吉林高速派遣总经理，华建交通派遣监事会主席。这样一种三大股东持股比例相当、董事会席位比例相当的安排，曾被认为是“公司治理典范”，“任何两边之和都大于第三边，典型的三角形结构”，可以避免中国公司中常见的一股独大危害。但是可惜，这一“三角形”结构，却没有真正三角形的稳定性。
东北高速的大股东属于跨省跨部门组合到一起的，公司经营的资产也跨黑龙江及吉林两省分布，股权分散在交通部所属的华建交通经济开发中心与两省的高速公路之间，没有一个绝对控股的股东。这样的股权结构是股权适度集中的一种典型体现，大股东间存在股权的相互制衡作用。从表面上看，这种先天制度安排上的优势能给东北高速的发展带来保证，使得东北高速能够完全独立经营、不受各股东干扰，充分保障公司的利益。然而，由于上市公司没有一个绝对控股的股东，公司的各种经济资源的分配也是跨省分布的，因此东北高速自成立之初就暗含有巨大的管理风险。
一、第一大股东和第二股东属于不同地方政府导致两大国有股东展开博弈
东北高速从控股股东性质而言是国有股，但它特别之处在于第一大股东和第二大股东分别属于不同地方政府。东北高速这种股权结构，将不可避免导致两地地政府争夺公司控制权，因为只有获取公司控制权才能要求企业履行本地的政策性负担或实现其政治晋升目标。
2000年6月29日，在东北高速董事会上，因总经理朱吉源绕过其调拨资金，前任董事长、黑龙江高速总经理张晓光忽然口头提议罢免经理班子全体成员。黑龙江高速方面的4名董事和华建中心方面的1名董事同意，1名弃权，吉林高速方面的3名董事反对，最终罢免的议案得以通过。但是，10天后，来自吉林高速的东北高速副董事长、总经理朱吉源发表声明称，“董事会之前未曾发放书面材料是违法行为，拒绝执行董事会的上述决定”。7月26日，东北高速董事会再次召开会议，维持了前次董事会的决议并决定招聘总经理。但由于大股东间的角力，该决议未能顺利实施。在僵持一年后，东北高速各方达成妥协方案，朱吉源恢复职务，但一个月之后其自行辞职。因此，由于人事斗争，东北高速很长一段时间没有总经理一职，在这一时期，东北高速投资了很多非主营业务，基本上是全部亏损。2005年7月，东北高速董事长张晓光因贪污被捕，由于东北高速的大股东之间很难形成较为一致的意见，董事长席位自此也一直空缺。东北高速的董事会呈现非正常运作状态，大多数董事超期任职。
从上述得一系列事件不难看出，大股东之间的相互制约、彼此掣肘，使得东北高速的管理层建设步履维艰，股权制衡形成的内部监督机制呈非正常状态运行，涉及大股东利益的会议决议很难得到实施。对总经理的突然罢免表面上看是董事长对违规人员的正常处理。但是，结合黑龙江高速的股东代表在上报黑龙江交通厅《东北高速发展战略研究》中关于将东北高速的注册地从原来的吉林省迁入黑龙江的建议可知，地方利益才是幕后的推手。大股东黑龙江高速希望在东北高速的管理中获得更多的话语权，而吉林高速为了自己的地方利益也毫不妥协，从而造成了相互争夺的局面。大股东的同质性造成了东北高速始终与由大股东所代表的地方利益纠缠不清，削弱了股权制衡的积极因素。
大多数国家中，代理问题主要不是股东和经理人之间的问题，而是大股东和小股东之间的问题，即大股东盘剥小股东利益的问题。通过对东北高速案例分析，我们发现其代理问题并非大股东与小股东之间的问题，而是大股东与大股东之间争夺控制权问题，更关键问题在于大股东分属不同地方政府，简单加强监管并不能得以解决这个跨地“捆绑上市”公司治理问题。
二、股东会、董事会、监事会及管理层运作不规范
东北高速设立了股东大会、董事会及监事会，而且董事会下亦按相关规定设立了战略决策委员会、审计委员会、提名、薪酬与考核委员会三个专门委员会，从治理结构上看，东北高速已经建立了较为完善的法人治理结构，但是在实际运作方面，由于东北高速的股东会由三名国企背景的大股东组成，因而在公司治理的表面下运行的是行政指派的逻辑。
   1.被架空的股东会：在东北高速，董事、经理等高管层从来都是各家的行政管理者直接指派，也就出现了股东会管不了董事，董事会管不了大股东派来的董事长，第二、第三大股东也制衡不了大股东的局面。更为严重的是，这种所有高管都由各个股东直接委派的方式已经架空了股东会。
作为公司最高权力机关的股东大会，实际是直接决定着董事会的人选决定公司所有重大事项的通过与否，时刻监督着公司内部的各种财务、投资、人事等等运行状况的把关机构。但是在ST东北高的股东会结构中，既没有“一股独大”，又采用行政指派架空股东大会，使得股东大会失去了公司董事选举权利。
一旦失去这个权利，公司的治理结构就会产生根本性的破坏。一是导致公司的董事完全可以为所欲为、不受股东会的事前监管；二是使得ST东北高的股东会拥有其他的公司议案公决权利。也正因此，最终三大股东才能够用全部否决的方式，表达对其他股东指派的管理层所为的不满。
2.董事会无权任免总经理，总经理以行政方式委派。首先这种行政委派方式打破了董事会与经理层之间的委托代理关系，破坏了公司法人治理结构之间层层产生、层层制衡负责的机制。其次，该方式不利于经营管理层的更换。在多个股东相对控股的情况下,每一相对控股股东一般都不具有对经理人的绝对决定权,代理权竞争的程度较强,因此更有利于代理权的竞争,更有利于增强经理更换的压力。但由于行政式委派，使得这种机制大打折扣。
3.董事会到期，换届问题迟迟得不到解决
东北高速上届董事会已于2005年7月18日到期，但换届问题迟迟未能解决。与此同时，大股东和经营层之间矛盾日渐激化，问题不断。
三、内部控制不完善
1.内部监督失效，违规操作盛行
由于大股东之间存在的沟通以及人事制度存在一定的漏洞问题，东北高速自2001年起实际由董事长张晓光控制。虽然张晓光是黑龙江交通厅任命的干部，负责处理黑龙江高速的股东权益事宜，但人事方面归该省国资委管理，其组织关系由吉林省委管理，居住地也因工作关系迁至长春市。这使得大股东黑龙江高速很难真正的控制张晓光。正是在这种情况下，张晓光利用职务之变大肆侵吞挪用公司财产，东北高速因此被卷入“中行高山案”和违规炒期货等轰动性案件中。在狱中，张晓光承认正是相对薄弱的制度约束力，不完善的监督机制等制度漏洞方便了他对公司财产的侵占和挪用。
2001年12月，在未经董事会许可的情况下，张晓光私自在哈尔滨河松街支行开立账户并陆续存入大量资金。2002年10月，东北高速董事会通过决议投资3 000万元设立东高投资，随后在财务总监拒绝签字的情况下调拨1亿元汇入该账户。后证实该账户中共计2.93亿元存款被高山转移。2004年7月，张晓光未经股东大会审议便向交通银行借款4亿元借给东高油脂作流动资金用，该笔资金最终的投向是期货市场。同时，张晓光还在深圳开立账户，存入1.7亿元，后私自用于房地产投资。
2.在资金管理方面，东北高速及其子公司东高投资在中国银行哈尔滨松街支行存款中有2.995亿元去向不明，该事项表明公司银行账户管理存在一定的问题。此外，东北高速未经股东大会审议通过就向子公司东高油脂提供借款4亿元，结果该项资金分8次进入大连期货市场。违规向子公司提供借款亦说明公司资金管理不严。
3. 对外投资方面，多年来，东北高速多次逾越交通建设主业，进行多元化投资。如：大鹏证券、深圳21世纪科技公司、东高新型管材、特宝空调、东高油脂等业务。而这些投资基本上亏损。根据公司披露的2006年年度报告，公司投资的深圳21世纪科技公司和东高油脂两个项目就已累积损失4.33亿元。多次非主业投资也说明公司在对外投资方面缺乏有效的控制。
4.在对子公司管理方面，东北高速与黑龙江江高速组建的东绥高速虽已经进入经营期，但该子公司并未按照《公司法》的规定建立规范的法人治理结构，亦未按照《企业会计制度》的规定进行会计核算，导致2005年、2006年收益无法确定。东北高速对子公司存在控制不严的情况。
四、对管理层的激励机制不健全，管理层追求控制权收益
在激励方面，东北高速的激励计划易被管理层操作，激励效果较差。东北高速的奖励计划以通行费收入超出计划的部分为基础，管理层可以通过压低通行费收入增长计划方式提高奖励，而无须真正提高通行费收入。因此，该计划对管理层的激励作用非常有限。在2006年的财务预算报告中，管理层将3条主要高速公路长平高速、长春绕城高速、哈大高速的通行费增幅分别计划为5.09％、3.21％、0.64％，而实际上，这三条公路通行费收入2006年分别增长15.63％、12.89％、15.64％，管理层据此计提超收分成奖金1 097万元；同时在2007年的财务预算报告中又将以上3条主要高速公路的通行费增幅分别计划为3.42％、3.29％、0.52％，奖金计划为1 453万元。管理层通过这种压低通行费收入增长计划来提高奖励的行为公然违背了在2005年度股东大会上作出的不实行超收分成奖励计划的承诺。
五、公司治理中“所有者缺位”，存在“内部人控制”迹象
在约束方面，东北高速存在内部人控制迹象。所谓"内部人控制"，是指独立于股东的经理人员掌握了企业实际控制权，在公司决策中充分体现自身利益，甚至内部各方面联手谋取各自的利益，从而架空所有者的控制和监督，使所有者的权益受到侵害。当股东不能有效地对经理人员的个人行为进行有效控制和监督时，此种现象就可能出现。在东北高速的9名非独立董事成员中，有5名董事同时属于管理层成员。2007年5月23日三大股东全票否决了公司董事会提交的《2006年度报告及其摘要》、《2006年度财务决算报告》、《2007年度财务预算报告》三项议案的三项议案，均在之前召开的董事会上通过，出现了董事会不能否决议案的现象，因此，可以判断管理层掌握了董事会，公司存在内部人控制的迹象。另外，东北高速的奖金计划也体现了此种迹象，在2007年的奖励计划中，计划的奖金将在2006的计划水平上增加94.93％，增幅巨大。
如前所述：东北高速管理层以行政方式进行委派，使得董事会和经理层的关系难以理顺，公司就难以避免出现“总经理负责制“的情况，而且，东北高速注册地在吉林，黑龙江高速因地域限制对其管理比较松散，而吉林高速身为第二大股东，控制能力有限，从而为内部人控制创造了条件。
思考与启示
通过对东北高速分立案例的分析，我们发现股权制衡并没有解决上市公司的治理问题，相反东北高速三大股东陷入了无休止的控制权争夺战之中。一方面控制权之争破坏了公司法人治理结构的机制，使得董事会运作不规范，公司运营效率大打折扣；另一方面大股东忙于争夺控制权，对经营者疏于监督，导致经营者有机会追求控制权收益。东北高速以分立为代价来协调三大股东之间的控制权之争，这在其他上市公司谋求集团整体上市以求做大做强的大背景下，实属无奈之举。
启示一：股权制衡显而易见的好处是可以防止一股独大，却也存在另外的风险
控股权往往决定着对公司的控制权，股权制衡可以使公司摆脱控制性股东的控制，有效的避免了大股东对其资产的侵占和转移，有利于公司在权力平衡中保证中小股东的利益不受侵犯。但是，股权均衡的结构模式依然无法避免大股东通过各种手段来获得尽可能多的控制权以及侵害其他股东的权益。大股东争夺其在公司高管层代表的席位就是一种最直接和最有效的手段。
当由几个代表不同部门或地方利益的国有法人共同控制一家企业时，他们很可能缺乏动力去认真关注所投资的企业，监督经营者行为，在公司出现问题时，更多地采取消极行为。如东北高速三大股东在2007年一致否决管理层提交的议案，而针对公司出现的问题却不能够一致提出建设性的解决方案。由此给中小股东带来的隐形损失远远大于一股独大下“隧道效应”产生的损失。
当前，在我国上市公司中采用的股权制衡机制的设计并不能完全有效地解决我国上市公司中的公司治理问题，需要引入新的利益相关方，打破股权制衡结构中的股东同质性。虽然，东北高速等上市公司中的股权制衡机制并不能完全有效地杜绝各大股东侵害其他股东利益的现象，但这并不代表股权制衡机制的设计初衷是错误的。毕竟，包括上市公司在内的现代社会需要这样的制衡机制。
启示二：大股东的同质性太强是造成公司内部监督失效的主要原因。
东北高速的股权制衡机制中，大股东的同质性太强是造成公司内部监督失效的主要原因。由于东北高速的大股东都是国有单位，其参股公司的目的就远远不同于机构投资者和个人投资者。机构投资者和个人投资者参股的目的是获取最大限度的投资回报，所以他们的利益与上市公司的利益显得更为趋同，监督的动力更为强烈;而国有股东由于“所有者缺位”的事实往往缺乏监督的强烈意愿。目前，我国的上市公司已基本完成了以全流通为目的的股权分置改革，机构投资者也得到了更多法律上的支持，这必将有利于我国上市公司的治理结构中采取股权制衡机制，有利于提高上市公司的内部监督效率。
启示三：法人治理结构的规范运作是上市公司机制转换的关键，是公司规范运作的基础和保证。
1. 建立股东会与董事会之间的 “信任—托管”关系。坚决避免行政指派架空股东大会，使得股东大会失去了公司董事选举权利。
同时，把“股东之手”限制在股东会的边界之内，让董事会真正独立（独立于任何一方股东，只对法律上有效的股东会决议和整个公司负责）和有效。
董事会是股东利益的代表，执行股东大会决议，受股东委托经营公司业务，管理公司内部事务。
2. 董事会是公司治理的关键，加强董事会的治理
（1）积极推进董事会的独立性建设，提高外部董事特别是独立董事的比例，减少大股东派出的董事人数，并实行董事的定期、分批改选制。
（2）注重董事会成员的专业性和代表性。独立董事中既要有公司治理方面的学者，更要有公司管理实践经验的专家。此外，还要通过有效的选拔制度，推举那些既能代表广大员工，又具有一定治理才能的人员加入董事会。这样不仅能有效缓解公司治理中的信息不对称问题，还能在一定程度上调动员工的积极性。
（3）建立科学的董事会评价体系。科学地评价董事会的工作，既是公司治理的客观需要，也是董事会自身发展的需要。科学的董事会评价体系既是评价董事会的标准，也是董事会的工作标准和目标。
（4）健全董事激励机制。通过健全董事（主要指执行董事）激励机制，使董事拥有参与公司股息红利和剩余财产的分配权，能够将董事的长期利益与公司经营业绩挂钩，激励其发挥主观能动性，科学、积极地行使权力。
（5）完善独立董事制度，增强独立董事的独立性。独立董事是公司内部监管机制中的一个重要环节。由于独立董事能够参与董事会，所以独立董事比较了解企业的专有性信息，具有信息上的优势。目前，我国的上市公司中独立董事普遍存在专业性、独立性不强，比例过低等现状，致使独立董事并未能发挥实质性的治理作用。东北高速的案例中，面对董事长侵害股东的权益，独立董事的沉默甚至是漠然更突出地说明了独立董事制度的上述弊端。
因此，我国的独立董事制度需要精心的设计，不能完全照搬国外的经验。完善独立董事制度，可以通过逐步实施独立董事的职业化、行业化和专业化，建立独立董事协会，培育独立董事市场等步骤来实现。为了进一步增强独立董事的独立性，应该建立独立董事的声誉机制，强化独立董事的治理效用。相信随着这些措施的逐步实施，独立董事将不再是点缀的“花瓶”，独立董事的内部监督作用将会得以体现。
（5）建立董事约束机制。将董事义务法定化、明确化。强化董事所承担的责任，制定更为科学、合理的董事责任追究制度。加大对董事的刑事处罚力度，严格处罚董事与高级管理人员相互串谋、滥用公司财产、转移股东财富等行为。  
3. 加强对经理层的风险监控
（1）建立董事会与经理层之间的“委托—代理”机制。董事会以经营管理知识、经验和创新能力为标准，挑选和任命适合本公司的经理人员；经理层接受董事会的委托，对于公司具有管理权和代理权。
（2）健全经营层的激励机制。
一个有效的激励机制能够将公司经营层与股东的利益结合起来，使经营层不单纯追求公司的短期利益，而是努力实现公司股东利益的最大化。通过健全经营层的激励机制，可以吸引最佳的经营者人才，并最大程度地调动他们的主观能动性，防止偷懒和机会主义等道德风险。
东北高速以通行费收入超出计划的部分作为对经营者的激励基础。在这种激励模式下，经营成本的高低与经营者收入没有关系，因此经营者没有动力压缩经营成本。更重要的是，对外投资损失与否对经营者的薪酬也没有影响，但是经营者却可以通过对外投资获得数额不菲的控制权收益，这也正是东北高速对外投资损失惨重的重要原因。
（3）防止“内部人控制”。“内部人控制”造成的直接后果是企业所有者的利益遭到内部人的侵害，导致企业绩效不佳。此外，还很容易激发人们对分配问题的不满而引发社会动荡。因此，必须通过健全公司治理机制防止“内部人控制”行为。
启示四：完善内控机制是公司治理有效运行的重要保障。
内部控制是防范企业全面风险的最主要、最基本的防线，防范全面风险必须首先从风险机构内部控制做起。首先要建立健全科学的决策体系、有效的自我约束和激励机制，这是提高公司治理水平的基础。同时，还要强化董事会在公司治理结构中的主导地位，突出董事会在建立和完善内部控制体系过程中的核心作用。
设立财务控制与风险监测系统，确保公司会计和财务报告的真实性，对公司的现金流动、项目投资、资产重组或购并活动进行严密监察;监督信息披露的过程，保证对外信息披露的全面、准确和及时，以便同时接受市场的监督。
结语
如果从1998年上市起算，ST东北高三大股东之间的恩恩怨怨已经走过了12个年头。上市之初，三大股东持股比例不相上下，公司曾一度被誉为公司治理结构的完美典范，但12年来，三大股东最终却把故事演绎成了“三国演义”。东北高速案例集中体现了国有企业治理的挑战：
政治因素导致国有企业的多重目标问题；
如何平衡政府股东之间、政府股东与政府监管部门之间的关系问题；
如何平衡政府股东、政府监管部门与管理层之间的关系问题，尤其是在政治因素的影响下他们对管理层的强干预问题。